喜报 | 滴水湖高金助理教授王雪合作论文获 Review of Financial Studies 正式接收

股票市场估值始终是监管机构、投资者和上市公司共同关注的核心议题。对于监管部门而言，合理的市场估值是资本市场有效发挥资源配置功能的前提，有助于引导资金流向经营稳健、效率更高的企业，促进实体经济高质量发展。对于投资者而言，股票估值水平直接影响投资决策和资产配置，是衡量企业投资价值的重要依据。对于上市公司而言，估值关系到股东财富和融资成本，在企业选择上市地点和时机、制定长期发展战略时发挥着关键作用。

然而，学术界此前尚缺乏对中美股市估值水平及其动态演变的系统性实证解释。1995-2022年间，美国股市的整体市盈率相对稳定，维持在20倍左右。而在1995-2009年之间，中国A股市场的平均市盈率明显高于美国和其他发展中国家，分别高出约11和20，呈现明显的估值溢价。而在2009年之后，中国A股市场估值则经历显著调整，并逐步向其他发展中国家乃至发达市场的估值水平收敛。中国A股市场的这一显著转变及其背后的驱动机制，至今仍缺乏充分的系统性解释。

该研究系统考察了中美股市估值水平及其动态演变。研究发现，中国股市估值水平的转变并非源于中美上市公司行业结构的差异，而主要来自各行业内部估值水平的系统性调整。传统的增长预期差异并不足以解释中美股市估值差异及其动态变化。相比之下，折现率是解释这一估值转变的核心因素，其中资本市场开放程度和投资者结构发挥了关键作用。一方面，资本市场开放程度的提升有助于改善市场信息环境，提升估值水平合理性和有效性。随着资本市场对外开放不断深化，上市公司面临更严格的信息审视，分析师覆盖度提升，预测误差与离散度下降，市场整体的定价效率得以提升，推动了前期因投资渠道相对有限而形成的局部估值均衡，向更广泛的全球定价基准靠拢。另一方面，股权分置改革等市场化改革和机构投资者力量的壮大，对改善上市公司治理结构和市场估值水平产生了深远影响，有助于提升估值稳定性，引导资源向更有效率的方向配置。这些制度和市场结构的变化共同推动了中国股市估值体系的深层次调整。

这一研究成果深化了学术界对中国资本市场估值机制的认识，并为推进资本市场高水平制度型开放、完善信息披露制度、培育壮大专业机构投资者队伍等提供了理论依据和政策参考。